中信证券收购广发证券失败的真正原因

中信证券收购广发证券失败的真正原因

从广发证券的角度：

一、事前防御：采用交叉持股以及员工持股计划。

对于敌意并购的反并购策略中，事前防御包含自我控股、交叉持股或相互持股、员工持股计划。

交叉持股：广发证券作为吉林敖东的第一大流通股股东，占总股本的3.46%，对吉林敖东股票价格的稳定性起着至关重要的作用。对辽宁成大而言，其本身的股权结构相对分散，广发证券工会是其第二大股东，持股16.91%，仅比第一大股东辽宁成大集团少1.6%的股份。广发证券和辽宁成大开始是交叉控股，后来广发将所持辽宁成大的股份转让给广发工会，即核心员工组成的持股机构。广发开始成为员工部分持股的公司，广发和辽宁成大关系越来越密切目标公司的交叉持股公司为了谋求自保和确保股票市值不缩水，往往也会参与到抵制敌意收购的行动中来。辽宁成大以其第一大股东的身份，与美达股份签署转让协议，收购其持有的1.73%广发证券股权。吉林敖东相继收购了广东风华高科和延吉股份公司的股份而成为广发的第二大股东。他们和深圳吉富共持66.68%股权有力的对抗并购案。

员工持股计划：广发证券自1999年成立员工创业贡献基金，转让不少于其出资额10%的股权，提取了占税后利润5.88%的员工创业贡献基金，从而为此后的员工持股奠定了基础。2000年启动工会持股，将所持6482.88万股辽宁成大法人股全部转让给工会委员会，开始员工持股计划。2004年发生中信证券并购案，由广发员工募集资金认购的深圳吉富创业投资股份有限公司正式创立。实现员工间接持股广发证券。深圳吉富收购云大科技3.8%、

梅雁股份8.4%的股权使得自己的股权到达12.23%，成为广发证券第四大股东。和辽宁成大与吉林敖东共持66.68%股权有力的对抗并购案。

二、事后防御：第三方白衣骑士。

对于敌意并购的反并购策略中，事后防御包含公司重组、白衣骑士、股份回购、管理层收购、帕克曼防御术、法律诉讼。

白衣骑士战术：广发证券股东辽宁成大和吉林敖东在此次反收购战中，无疑充当了“白衣骑士”的角色。吉林敖东作为广发证券的股东，在收购发生后给广发证券以鼎力支持，相继收购了广东风华高科和延吉股份公司的股份而成为广发的第二大股东，而广发的另一盟友辽宁成大以其第一大股东的身份，与美达股份签署转让协议，收购其持有的1.73%广发证券股权。通过以上手段，吉富公司与其盟友辽宁成大和吉林敖东结成了“铁三角”的战略防御同盟，加大了中信绝对控股的难度。

从中信证券的角度：

一、沟通文化的缺乏

对广发证券股东的沟通：

据悉中信证券对广发的收购战一直在两条战线上推进：1、借方嘉春为其收购香江集团、 珠江投资和梅雁股份三家股东的股份，进而笼络诸多小股东。2、仍然直接与广发证券前三大股东辽宁成大、中山公用事业集团有限公司、吉林敖东商谈购股事宜，两条路线以前者为主。

因为方嘉春与香江集团、珠江投资和梅雁股份三家交情很深。他们参股广发也是由方嘉春从中牵线而成\" 凭着这层关系，如果中信再从中周旋，收购其股份应该完没有问题。但出人意料的是，梅雁股份早早就与深圳吉富签订了股权转让的协议，对珠江投资和其他小股东来说多少有点震惊。他们会从中感觉到一些”微妙”的东西，从而谨慎行事。最终连珠江投资也放弃中信的高价倒向广发，更不用说其他与广发有点渊源的小股东了。如中山公用，他与广发没有什么利益瓜葛，转让价格对其来说是首要的决定因素。因而在此次收购中，中山公用一直保持中立和观望的态度。如果中信能顺利收购了梅雁股份和珠江投资所持有的广发证券的股份，如果中信能放下自己高傲的架子、诚意地去与中山公用谈判，在巨大的溢价面前，中山公用会做出转让股权的决定。未与广发股东事前进行良好的沟通，是中信失败的主要原因。

对广发证券管理层与员工的沟通：

中信也未能与广发的管理层和员工进行充分的沟通。广发证券的管理层和员工持股计划是公司既定战略的一部分，并已进入操作实施阶段。员工身份和小股东身份是重合的，一旦被中信证券收购，广发证券管理层和员工既有可能在整合过程中作为员工成为牺牲品，也有可能在中信证券和广发证券发生利益冲突的时候作为小股东而成为牺牲品。这正是广发证券不惜两败俱伤反对中信收购的原因。收购之后的整合几乎是不可避免的，虽然中信证券曾经声称收购后不会导致广发产生重大调整，但这种声明更多是一种姿态。如果真如中信证券所言没有进一步整合行动，那么对收购投反对票就会是中信证券的股东了。在绝对控股一个竞争对手之后而不进行整合，收购变成了一项长期投资。中信证券的股东有什么理由相信一个需要从竞争对手那里获得投资收益的管理层。在此之前，中信虽然与部分股东有一些沟通，但与绝大多数股东没有进行沟通。尤其是第一大股东，与公司的高管层也没有充分的沟通。只是在一些非正式场合比较随意地提及过。因此该收购方案一出，广发上下都非常震惊。广发证券二十多名员工就以“企业文化悬殊”、收购将会造成“消化不

良”、“优势抵消”等为由，向广州证监局递交了一份公开信。信中表示“坚决反对中信证券的收购行为，坚决支持公司的各种反收购措施”。广发证券高层也明确表态反对中信收购。缺少与广发管理层与员工的协商和沟通，是中信要约收购失败的又一原因。

二、企业文化差异是影响并购的主要因素

理论研究和实证研究均已证明企业文化对企业并购目标的选择及并购后的整合影响重大，并购方在选择并购目标时，除了要对并购方的经营情况、市场地位及双方的业务互补性等方面进行调查和分析外，更重要的是对双方的企业文化进行尽职调查。以弄清双方企业文化的类型及相互融合的可能性。如果双方企业文化相差悬殊，不属于同一类型或相似类型，则并购提案会招到对方管理层及广大员工的极力反对，增加并购失败的风险。此次中信并购广发的失败就是一个很好的例子。