浅谈我对加快发展我国多层次资本市场重要性的认识

一、

2007年是中国资本市场发展的跨越之年，特别是股市在经历了2005年的政策破冰和2006年的牛市运转之后，2007年上证综合指数全年上涨96.66%，深圳成指上涨166.29%。截止到2007年底，沪深两市的总市值超过了32万亿元，流通市值超过了9万亿元，投资者账户总数已经达到了1.39亿户。随着中国经济的持续成长，中国的金融资产特别是证券化金融资产，进入了一个前所未有的成长和发展膨胀时期，市值由过去的3万亿元发展到今天的30多万亿元。正是从这个意义上说，中国资本市场已经进入了跨越式发展的历史时期。但是目前我国的证券市场形成的是高度集中的以沪、深交易所并存发展的模式,银行长期抵押放款市场仅服务于安全性高、风险较小的国有企业和大型集体企业,造成大多数民营企业特别是风险大的高科技创业型企业和中小企业不能通过银行借款获得资金。且从证券市场的发行主体来看,上市公司为获得证券发行资格,虚报会计报表,信息披露不规范,存在严重的“内部人控制”现象；部分持股大户常常采取不正当的手段操纵资本市场,

二、我国资本市场有其不足之处:

（1）资本市场发展不平衡。经过十几年的发展,我国的资本市场已初具规模,但资本市场的现状不能满足经济可持续性发展过程中各种类型企业的资金需求。第一，债券市场存在发展不平衡问题。我国债券市场的发展相对于股票市场一直是“跛足”，债券市场规模小、市场化程度低、发行和交易市场割裂，尤其是公司债券，相对于国债和金融债，更是发展缓慢，直到2006年，我国企业债发行规模才达到1008亿元，为历年发行总规模的近一半。根据央行的统计数据，2006年贷款融资占国内非金融部门融资的比重依然高达82％，间接融资比重远高于直接融资。截至2006年底，我国债券市场余额为57455亿元（不包括央行票据），与GDP的比例为27.44%，远远低于发达国家163.11%的水平，远低于我国股票市值与GDP的比例42.70%；我国债券市场中国债、金融债、企业债分别占50.56%、44.19%、5.0%。企业债余额仅为2831亿元，与GDP的比例仅为1.35%，远远低于亚洲金融危机国家30%的水平。 第三，股票市场也存在着不平衡发展问题。一是

虽然2007年沪深总市值已经超过我国内地GDP总量，与发达国家的比例相当，但因流通市值无论绝对量还是占比都相对较小，沪深股市总流通市值约9万亿元，仅占两市总市值的30%左右，股市结构亟待完善；二是股市的进入和退出机制发

（2）我国单一层次的证券市场规定了严格的上市条件,阻碍了中小企业通过证券资本市场获得资金。公司公开发行的股票和债券进入证券交易所挂牌交易须受到严格的上市条件限制(包括公司规模、盈利性等)，大多数企业不能满足这些条件。沪、深市场的大一统、高门槛,致使高成长性的科技创业型企业和中小企业由于风险太大和公司的盈利性等原因得不到资本市场的支持。这一切造成中小企业和科技创业型企业在我国融资困难,阻碍了中小企业和风险投资事业的发

（3）我国证券资本市场关于上市公司退出机制存在着不足之处,我国只有单一层次的主板市场,二板市场尚未建立,沪、深主板市场门槛太高,企业往往由于一时经营不善或其他原因就有可能被暂停上市或终止上市。根据《证券法》规定,上市公司有下列情形之一的,由国务院证券监督管理机构决定暂停其股票上市: ①公司的股本总额、股权分布发生变化,不具备上市条件； ②公司不按规定公开其财务状况,或者对财务会计报告作虚假记载； ③公司有重大违法行为； ④公司最近三年连续亏损。有暂停情形第(1)项、第(4)项所列情形之一,经查实后果严重的,终止其股票上市。上市公司一旦被终止上市,容易造成资本市场动荡,打击投资者的投资积极性,

（4）过多的行政干预不能体现证券市场的高度市场化的特征。我国资本市场发展的前10年主要是用行政手段管理,公司上市需要由自上而下的指标下达与自下而上的推荐相结合。这种管理方法与证券市场高度市场化的特点非常不适应,因此,今后公司的上市制度应该有所改革,凡符合条件的,可由企业自己申请上市,能否成功由市场决定,

三、我国目前多层次资本市场的发展

近年来，我国资本市场不断发展壮大，多层次资本市场体系不断完善，有力地支持了实体经济又好又快发展，有力地促进了经济发展和社会进步。一方面，

资本市场的创建和发展，为加快投融资体制改革提供了重要平台，增强了我国经济金融体系的整体抗风险能力，提高了我国在国际资产定价中的影响力。另一方面，资本市场的快速发展，也丰富了我国居民的投资理财渠道，传播了社会投资、风险管理等市场经济观念，推动了诚实守信等市场经济基本观念的普及。 去年，创业板的设立不仅丰富了我国多层次资本市场体系，而且为自主创新企业以及其他成长型的中小企业提供了重要的融资平台。资料显示，创业板对激活创业机制发挥了3个方面的积极作用：一是创业板的推出有力地支持了新兴产业与创新型企业的发展。创业板企业主要集中于电子信息、生物医药、连锁经营、专业服务、新能源新材料、环保节能等领域，这些都属于国家重点支持的新兴产业范畴。二是多层次资本市场的快速发展，使得创业投资与产业基金成为科技创新投融资的主渠道。最近10年我国创业投资年复合增长率达到了12％，在创业板的上市公司当中，约70％的上市公司得到了创投的支持。创业投资在引导、聚集社会资本，在提供增值服务、发现和培育企业方面发挥了特殊作用。三是创业板在一定程度上激活了创业主体，从更大程度上激发了人们的创业激情和活力。

当前和今后一个时期，随着经济全球化的深入发展和人民生活需求的日益多样性，多样化的投资需求必将越来越多的涌现。我们必须加大工作力度，积极扩大直接融资，着力完善多层次资本市场体系，扩大股权和债券融资规模，更好地满足多样化投融资需求。

四、发展多层次资本市场的重要性

积极扩大直接融资，着力完善多层次资本市场体系，是进一步促进中小企业健康发展的迫切要求。中小企业是我国国民经济和社会发展的重要力量，促进中小企业发展，是保持国民经济平稳较快发展的重要基础，是关系民生和社会稳定的重大战略任务。改革开放以来，中小企业快速发展，已经成为我国经济增长的重要动力之一。多层次的资本市场有利于民营企业的发展

1．多层次资本市场的界定多层次资本市场是指面对质量、规模、风险程度不同的企业为满足多样化的市场主体的资本要求而建立起来的分层次的产权交

易市场根据资产的存在形式资本市场可以划分为证券资本市场和非证券资本市场证券资本市场是指证券化的产权交易场所主要指股票市场按照不同市场的上市标准的高低不同可以依次分为主板市场、二板市场、场外交易市场非证券资本市场指企业资产尚未实现单元化、证券化的企业进行整体性产权交易的场所它与证券资本市场最大的区别在于这里不仅有标准化合约的股权交易还有非标准化的交易方式如协议转让、竞价交易、招标转让、合作开发等等我国近几年在各地广泛兴起的技术产权交易所就是非证券资本市场的有形场所

2．我国民营企业呼唤多层次资本市场多层次资本市场为民营企业提供了多元化的融资渠道将促进资本与民营企业的融合推动科技创新与高新技术成果产业化民营企业是我国中小企业的主体当前民营企业已经成为我国最为活跃和最具潜力的新的经济增长点但影响民营企业发展的融资难问题却始终未能得到妥善解决要解决这一问题必须用超常规的思路即充分发展和利用资本市场来服务民营企业但是沪、深两地证券交易所实行严格的上市公司标准使得民营企业远离资本市场为了实现民营企业产权的流动性开发民营企业的市场价值发现机制和市场监督机制必须打破上市资源的瓶颈约束建立起为民营企业服务的多层次资本市场

积极扩大直接融资，着力完善多层次资本市场体系，是满足资本市场上资金供求双方多样化投融资需求的需要。在资本市场上，不同的投资者与融资者都有不同的规模大小与主体特征，存在着对资本市场金融服务的不同需求。投资者与融资者对投融资金融服务的多样化需求决定了资本市场应该是一个多层次的市场体系。这种多层次的资本市场能够对不同风险特征的筹资者和不同风险偏好的投资者进行分层分类管理，以满足不同性质的投资者与融资者的金融需求，并最大限度地提高市场效率与风险控制能力。从资金供给方来说，由于风险偏好的不同，投资者也是具有不同层次的。风险爱好者可能倾向于高风险高回报的股票；风险中立者可能会选择购买风险程度适中，预期报酬适中的股票；风险规避者则可能去购买国债。如果仅有单一层次的资本市场，该市场对公司上市和交易的风险标准是统一的，则从制度上无法为不同风险偏好者提供足够多种类的投资品种和交易场所。从资金需求方来说，处于不同发展阶段的不同规模的、不同风险状

况的企业对股权融资的需求也会不尽相同。

与此同时，世界科技、经济发展的大势，也要求我们要积极扩大直接融资，着力完善多层次资本市场体系。当今世界，科技进步的加快深刻改变着经济发展方式，信息网络技术的广泛应用不断推动生产方式发生变化，柔性制造、网络制造、智能制造日益成为生产方式变革的方向，互联网、云计算、物联网、智能服务的快速发展为个性化制造和服务创新提供了有力工具和环境。在这样的背景下，各国尤其是主要大国都在对自身经济发展进行战略筹划，纷纷把发展新能源、新材料、信息网络、生物医药、绿色经济等作为新一轮产业发展的重点，加大投入，着力推进。我国要在未来国际竞争中牢牢把握发展主动权，就要把增强自主创新能力作为战略基点，着力提升原始创新能力，大力增强集成创新和引进消化吸收再创新能力，提升知识、技术转移转化和规模产业化能力，形成更多具有自主知识产权的创新技术，构建完整的创新体系，这必然直接或间接催生大量直接融资需求，由此也必然给资本市场带来新的机遇，对多层次资本市场提出更高的要求。面对新形势新要求，多层次资本市场应当进一步加快发展步伐，充分发挥其培育新的经济增长点、优化资源配置、推动产业结构升级等基本功能的重要作用。